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L3 公司投研页 · 2026-05-28

长电科技

JCET Group

长电科技 位于芯片与半导体层，当前研究入口聚焦 先进封装 的产业链位置、财务质量、上下游约束与反证指标。A股 数据只作研究参考，不构成投资建议。

研究定位 芯片与半导体层

先进封装

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长电科技：国产 OSAT 龙头的先进封装放量与 CoWoS 替代边界

1. 投资摘要

  • 长电科技 2025 年、，归母、同比 -2.75%，主营业务、同比 +1.07pct，说明公司规模扩张已兑现、利润弹性仍受新产能折旧和材料成本约束。1(A)
  • 公司 2025 年先进封装相关，占总收入 69.5%，高性能计算、人工智能、5G 通信和汽车电子是增量方向，但公司未披露 AI/CoWoS 单独收入，模型只能用先进封装和运算电子作为代理变量。1(A)2(B)
  • 2025 年运算电子收入占比 21.3%、，汽车电子占比 9.6%、，工业及医疗占比 9.1%、，业务结构继续从通讯/消费向高附加值方向迁移。1(A)
  • 截至 2026-05-28 A 股收盘，长电科技人民币，总股本 17.894 亿股，人民币， = 市值 ÷ 2025 归母净利，估值已明显透支 2026-2027 年先进封装利润改善。10(C)17(A)
  • 核心反证是 2026H1 主营毛利率低于 14.0% 或先进封装收入增速低于 10%，因为 2025 年 69.5% 先进封装收入占比已经要求盈利率同步改善。1(A)2(B)

2. 产业链位置

长电科技处在先进封装产业链的 OSAT 环节，上游依赖晶圆、基板、引线框架、贵金属、封装设备和测试机，下游面向无晶圆厂、IDM、晶圆代工厂、系统客户和终端模组厂；2025 年公司位列全球 OSAT 第三、中国大陆第一，前三大 OSAT 市占率超过 52%，说明长电的相对优势在规模、客户覆盖和本土供应链，而不是 TSMC 式“前道 + CoWoS”平台定价权。1(A)

与 TSMC 相比，长电缺少 N3/N4 前道和 CoWoS 平台绑定，因此只能承接部分 2.5D/3D、Fan-Out、SiP、FCBGA、CPO 封装集成和中国客户本土化需求；与 ASE/Amkor 相比，长电的 2025 年收入 388.71 亿元约等于 54.0 亿美元，规模低于 ASE 2025 ATM 收入 3,892.28 亿新台币和 Amkor 2025 收入 67.08 亿美元，但中国 AI 芯片、存储和汽车电子本土化给出更高方向弹性。1(A)6(A)7(B)

3. AI 相关收入拆解

口径2024A2025A2026Q1计算/判断
集团收入359.62 亿元3(A)388.71 亿元1(A)91.71 亿元4(A)2025 ，2026Q1 同比 -1.76%，收入斜率从复苏转为结构优化。1(A)4(A)
先进封装相关收入约 259 亿元 = 359.62×72%3(A)270 亿元2(B)待披露2025 占收入 69.5%，较 2024 约 72% 小幅回落，但绝对额继续创新高。2(B)3(A)
运算电子收入58.26 亿元 = 359.62×16.2%3(A)82.80 亿元 = 388.71×21.3%1(A)5(B)运算电子是 AI/HPC 最接近代理变量，但不是公司披露的 AI 收入。1(A)5(B)
汽车电子收入28.41 亿元 = 359.62×7.9%3(A)37.32 亿元 = 388.71×9.6%1(A)汽车电子5(B)JSAC 通线后汽车专线从建设转投产，2026 重点看利用率。1(A)5(B)
研发投入17.18 亿元1(A)20.86 亿元1(A)待披露2025 同比 +21.37%，高于收入增速 13.28pct，短期压利润、长期换技术选项。1(A)
经营现金流58.34 亿元3(A)46.52 亿元1(A)17.79 亿元4(A)2025 同比 -20.26%，2026Q1 ，现金流改善需看全年持续性。1(A)4(A)

季度桥：2025Q1 、归母，2025Q2 、归母，2025Q3 、归母，2025Q4 、归母，说明 2025 年盈利改善主要发生在 H2；2026Q1 、归母，说明结构和效率改善强于收入增长。4(A)8(A)9(A)11(C)

4. 核心产品

产品/平台代际关键参数收入贡献量产状态证据
XDFOI 芯粒高密度多维异构集成Fan-Out / chiplet面向高密度多维异质异构集成并入 270 亿元先进封装收入已进入量产阶段公司年报披露 XDFOI 已应用于 HPC、AI、5G 和汽车电子。1(A)
2.5D 先进封装2.5D / 大尺寸器件面向 AI/HPC 与高端封装未单列收入量产推进年报称 2.5D 先进封装量产推进取得实质性进展。1(A)
FCBGA / 超薄 FCBGA高性能计算封装超大尺寸 FCBGA 工程与量产能力未单列收入成熟量产公司披露 FCBGA 技术积累超过 10 年并具备超大尺寸产品量产能力。1(A)
CPO / 硅光引擎封装光电共封装光引擎与交换/运算 ASIC 同基板集成样品阶段收入待披露客户样品交付并通过验证年报披露硅光引擎完成客户样品交付并通过验证。1(A)
玻璃基板 / PLP下一代载板与面板级大尺寸 FCBGA 初步验证研发阶段收入待披露研发验证年报披露玻璃基板在大尺寸 FCBGA 应用初步验证，并布局 PLP。1(A)
存储封测DRAM / Flash32 层闪存堆叠、25um 超薄芯片未单列收入成熟量产公司披露与全球前三大存储器制造商密切合作。1(A)

5. 上游 / 下游

上游瓶颈集中在 ABF/FCBGA 基板、先进封装设备、贵金属和高端测试资源，2025 年公司营业成本 333.72 亿元、同比 +6.74%，购建固定资产等长期资产支付现金 62.98 亿元、同比 +37.19%，说明新产能建设和材料成本仍压制短期利润率。1(A)

下游增量来自 AI/HPC、存储、汽车电子、工业医疗和电源管理，2025 年通讯电子占比 36.4%、消费电子占比 23.6%、运算电子占比 21.3%、汽车电子占比 9.6%、工业医疗占比 9.1%，说明公司仍有 60.0% 收入暴露在通讯和消费复苏节奏里，高增长业务尚未完全主导利润表。1(A)

6. 同业硬指标对比表

公司相关业务收入增速GMNMFCF margin客户集中度技术代际PE TTM反证条件
长电科技2025 先进封装 270 亿元2(B)总收入 +8.09%1(A)主营 13.95%1(A)归母净利率 4.03%1(A)-4.23% = (46.52-62.98)/388.711(A)前五客户 48.80%1(A)XDFOI、2.5D、FCBGA、CPO 样品、玻璃基板验证1(A)96.9x，2026-05-28，CNY，市值/2025 净利10(C)2026H1 GM 低于 14.0% 或先进封装增速低于 10%
ASE Technology2025 ATM 3,892.28 亿新台币7(B)ATM +19.4%7(B)公司 17.7%12(B)6.2%12(B)[未核实 — 待补 A/B 源]大客户未逐项披露VIPack、FOCoS、310mm PLP59.3x，2026-05-27，USD，行情口径13(C)ATM 增速低于 10% 或高端收入不升
Amkor2025 收入 67.08 亿美元6(A)+6.2%6(A)14.0%6(A)5.6%6(A)4.6% = FCF 3.08 亿/收入 67.08 亿6(A)前十大客户集中，比例待补Advanced SiP、2.5D、Arizona41.5x，2026-05-27，USD，行情口径14(C)Arizona 2028 投产延后或计算收入增速低于 10%
通富微电2025 收入 279.2 亿元15(C)+16.92%15(C)14.6%15(C)4.9%15(C)[未核实 — 待补 A/B 源]AMD 关联度高，比例待补HPC 封测、Chiplet、FC52.8x，2026 年券商转述15(C)大客户订单下修或毛利率低于 13%
华天科技2025 收入 172.1 亿元16(C)+19.03%16(C)[未核实 — 待补 A/B 源]4.1%16(C)[未核实 — 待补 A/B 源]待披露WLP、SiP、TSV、Fan-Out59.8x，2026 年媒体反推16(C)2026 年 200 亿元收入目标落空
TSMC2025 收入 US$122.42B [TSM]，先进封装未单列18(A)美元收入 +35.9%18(A)59.9% [TSM]18(A)45.1% [TSM]18(A)[未核实 — 待补 A/B 源]534 个客户 [TSM]18(A)CoWoS-S/R/L、SoIC、COUPE31.74x [TSM]，2026-05-27，USD，行情口径13(C)CoWoS-L 2026 量产推迟或先进封装占比不升

7. 护城河

  1. 规模与客户护城河：2025 年长电位列全球 OSAT 第三、中国大陆第一，前五客户占收入 48.80%，且单一客户未超过 50%，说明公司同时有规模粘性和客户分散度。1(A)
  2. 技术平台护城河：截至 2025 年末公司拥有专利 3,123 件，其中发明专利 2,601 件、美国专利 1,421 件，2025 年新增授权专利 264 件，说明技术积累覆盖中高端封测而非单一工艺点。1(A)
  3. 产能与智能制造护城河：公司在中国、韩国和新加坡有 8 大生产基地，晟碟工厂获得双灯塔认证，长电科技和晟碟入选 2025 年国家级卓越级智能工厂，说明全球交付和自动化能力强于多数本土二线封测厂。1(A)
  4. 国产替代护城河：长电汽车电子 2025 年底完成通线，2026Q1 汽车电子收入同比 +28.8%，说明本土车规封测从项目建设切向产线贡献。1(A)5(B)
  5. 前沿选项护城河：CPO 样品、玻璃基板初步验证、PLP 布局和 2.5D/3D 研发共同构成 2027-2028 年可选项，但当前均不能等同于 TSMC CoWoS 规模替代。1(A)

8. 财务质量（近 6 季度）

季度收入同比/环比GM归母净利经营现金流FCFFCF margin质量判断
2024Q4109.84 亿元3(A)环比 +15.72%3(A)[未核实 — 待补 A/B 源]5.33 亿元3(A)待披露待披露待披露2024 年收入和现金流高点为 2025 高基数。
2025Q193.35 亿元8(A)同比 +36.44%8(A)12.63% = (93.35-81.56)/93.358(A)2.03 亿元8(A)11.44 亿元8(A)待披露待披露收入高增但财务费用抬升。
2025Q292.70 亿元 = H1-Q18(A)9(A)环比 -0.70%14.22% = (92.70-79.43)/92.708(A)9(A)2.67 亿元8(A)9(A)11.95 亿元8(A)9(A)待披露待披露毛利率环比改善但净利仍低。
2025Q3100.64 亿元11(C)环比 +8.56%11(C)14.25%11(C)4.83 亿元11(C)13.54 亿元 = 36.93-23.399(A)11(C)待披露待披露H2 盈利弹性开始显现。
2025Q4102.02 亿元11(C)环比 +1.4%11(C)14.47% = 全年倒算1(A)11(C)6.11 亿元11(C)9.59 亿元 = 46.52-36.931(A)11(C)待披露待披露净利继续改善但现金流环比回落。
2026Q191.71 亿元4(A)同比 -1.76%4(A)14.55% = (91.71-78.37)/91.714(A)2.90 亿元4(A)17.79 亿元4(A)待披露待披露结构改善强于收入，现金流同比 +55.44%。

9. 业绩传导路径

长电科技的业绩传导不是“国产 CoWoS 替代 = 利润暴增”，而是 AI/HPC 芯片与存储需求 -> 2.5D/XDFOI/FCBGA/CPO 样品导入 -> 江阴/临港高端产能利用率提升 -> 先进封装收入增长 -> 主营毛利率提升 -> 研发与折旧摊薄 -> 净利率修复；2025 年先进封装收入 270 亿元、主营毛利率 13.95%、归母净利率 4.03%，说明收入结构升级尚未完全转化为 TSMC 或设备公司的高利润率。1(A)2(B)

AI/HPC/存储订单 + 国产客户认证
  -> 2.5D / XDFOI / FCBGA / CPO 样品与量产
  -> 高端产线利用率提高 + 良率爬坡
  -> 先进封装收入增速 > 公司收入增速
  -> 主营 GM 从 13.95% 向 16%-18% 情景修复
  -> 净利率从 4.03% 向 5%-7% 情景修复
  -> EPS × A股先进封装可比 PE = 股价弹性

10. SOTP 估值表

估值口径：A 股使用 2026-05-28 收盘价 84.74 元人民币，总股本 17.894 亿股，市值 1,516.3 亿元人民币；PE 口径为 市值 ÷ 2025 归母净利润 15.65 亿元 = 96.9x，行情和 PE 属 C 级估值锚，不作为经营事实来源。10(C)17(A)

情景2026E 分部收入分部利润率/倍数分部价值净债务调整权益价值敏感性公式
压力先进封装 283.5 亿元、传统封测 126.0 亿元先进封装净利率 4.5%、传统 2.0%、PE 45x688.8 亿元-7.9 亿元净现金4(A)约 696.7 亿元(283.5×4.5% + 126.0×2.0%)×45 + 7.9
中性先进封装 310.5 亿元、传统封测 122.6 亿元先进封装净利率 6.0%、传统 2.5%、PE 55x1,193.1 亿元-7.9 亿元净现金4(A)约 1,201.0 亿元(310.5×6.0% + 122.6×2.5%)×55 + 7.9
上行先进封装 337.5 亿元、传统封测 124.3 亿元先进封装净利率 8.0%、传统 3.0%、PE 65x1,997.1 亿元-7.9 亿元净现金4(A)约 2,005.0 亿元(337.5×8.0% + 124.3×3.0%)×65 + 7.9

净现金口径：2026Q1 货币资金 76.87 亿元加交易性金融资产 0 亿元，扣短期借款 13.48 亿元、一年内到期非流动负债 46.13 亿元、长期借款 32.08 亿元、应付债券 23.98 亿元，得到净债务约 38.80 亿元；若把 2025 年末 32.01 亿元交易性金融资产视为可变现，则调整后净现金约 7.9 亿元，因此 SOTP 对现金口径敏感度约 46.7 亿元。4(A)

估值纪律：2026-05-28 公开行情市值约 1,516.3 亿元，介于中性与上行情景权益价值之间，说明市场实际在定价 2026-2027 年先进封装净利率从 4.03% 向 6%-8% 修复，而不是单纯定价 2025 年收入增长 8.09%。上述仅为敏感性拆解，不构成目标价、评级或交易建议。1(A)10(C)

11. 催化

  1. 2026H1：若公司披露先进封装收入同比 >15% 且主营毛利率 >14.5%，则 2025 年高端产能折旧压力被利用率吸收的概率上升。1(A)
  2. 2026H2：若长电微电子高端先进封装产能利用率继续爬坡并缩小净亏损，则 2026E 中性净利率 6.0% 假设更可验证。1(A)
  3. 2026 年：若 CPO 硅光引擎从客户样品交付进入小批量订单，则公司从封测服务向光电共封装平台的估值叙事增强。1(A)
  4. 2026 年：若玻璃基板在大尺寸 FCBGA 应用从初步验证进入客户认证，则 2027-2028 年国产大尺寸封装选项价值上升。1(A)
  5. 2026 年：若 JSAC 汽车电子收入延续 2026Q1 同比 +28.8% 附近增速，则汽车电子可对冲通讯/消费波动。5(B)
  6. 2027 年：若中国 AI 芯片客户量产带动 2.5D/XDFOI 订单，长电的国产 CoWoS 替代尝试才从“技术验证”进入“收入验证”。1(A)

12. 核心风险

  1. 利润率风险：若 2026H1 主营毛利率低于 14.0%，则中性 SOTP 中 6.0% 先进封装净利率需下修 1-2pct，对目标市值影响约 171-342 亿元。1(A)
  2. 客户集中风险：2025 年前五客户收入 189.69 亿元、占比 48.80%，若第一大客户或存储客户订单下修 10%，收入端可能出现 19 亿元量级压力。1(A)
  3. 资本开支风险：2025 年购建长期资产现金流出 62.98 亿元、同比 +37.19%，若高端产能利用率不达预期，折旧和财务费用会压低净利率。1(A)
  4. CoWoS 替代风险：公司披露 2.5D、XDFOI、CPO 和玻璃基板进展，但未披露 NVIDIA/云厂 CoWoS 等效量产订单，任何“替代 TSMC CoWoS”的结论均需标 [未核实 — 待补 A/B 源]。1(A)
  5. 地缘与供应链风险：公司境外收入占比较大，且关键设备和部分材料受国际政策影响，若设备交付延后 2 个季度，2026-2027 年先进封装扩产节奏会被压低。1(A)
  6. 估值风险：2026-05-28 静态 PE 96.9x 明显高于 Amkor 41.5x 和 TSMC 31.74x [TSM]，若 A 股风险偏好回落，估值压缩可能大于 EPS 上修。10(C)13(C)14(C)

13. 跟踪指标

频率指标判断阈值数据来源
每季度收入单季低于 90 亿元且同比为负时，下修全年收入弹性公司季报
每季度主营/综合毛利率低于 14.0% 为反证，高于 15.0% 为改善确认公司季报/半年报
每半年先进封装收入低于同比 +10% 为反证，高于 +15% 为正向确认年报/半年报/业绩说明
每半年运算电子收入占比低于 21.3% 或增速低于 15% 为 AI 代理变量走弱年报/半年报
每季度经营现金流连续 2 个季度低于净利润 1.0x 时，警惕库存和账期压力公司现金流量表
每半年长电微电子利用率仍持续亏损且无利用率改善时，削减高端封装 SOTP 倍数年报子公司口径
每半年CPO/玻璃基板进展从样品/验证进入客户小批量是上行信号公司公告/交流纪要

14. 最新事件

  1. [已发生] 2026-04-09，长电科技披露 2025 年报，收入 388.71 亿元、同比 +8.09%，归母净利润 15.65 亿元、同比 -2.75%，主营毛利率 13.95%、同比 +1.07pct。1(A)
  2. [已发生] 2026-04-09，公司披露 2025 年先进封装相关收入 270 亿元，研发投入 20.86 亿元、同比 +21.37%，运算电子、工业及医疗、汽车电子收入分别同比 +42.6%、+40.6%、+31.7%。1(A)2(B)
  3. [已发生] 2026-04-28，公司披露 2026Q1 收入 91.71 亿元、同比 -1.76%，归母净利润 2.90 亿元、同比 +42.74%，经营现金流 17.79 亿元、同比 +55.44%。4(A)
  4. [指引] 2025 年报披露公司 2026 年将继续加大 2.5D/3D、超大尺寸器件、高端面板级封装、玻璃基板和 CPO 研发投入，但未给出 2026 年收入或利润指引。1(A)
  5. [供应链估算] 本页上行情景假设 2026E 先进封装收入 337.5 亿元、净利率 8.0%，该假设不是公司披露，需由 2026H1 毛利率和长电微电子利用率验证。1(A)

15. 常见误读纠偏

误读 1：长电先进封装收入占比高，就能替代 TSMC CoWoS。

实际情况：长电的 XDFOI、2.5D、FCBGA、CPO 样品和玻璃基板验证体现本土高端封测能力，但不等于掌握 N3/N4 前道与 CoWoS 平台定义权；TSMC FY2025 收入 NT$3,809.054B / US$122.42B、GM 59.9% [TSM]，长电 2025 主营毛利率 13.95%，利润池结构不同。1(A)18(A)

误读 2：2026Q1 净利润增长就足以证明 AI 封装拐点。

实际情况：2026Q1 收入仍同比 -1.76%，利润改善更多来自结构、效率和费用控制；只有先进封装收入、长电微电子利用率、主营毛利率连续改善，才能把本页 SOTP 中的高端封装倍数视为被验证。4(A)

16. 来源

  • 来源：江苏长电科技股份有限公司 2025 年年度报告 — 长电科技/雪球公告镜像 — 2026-04-10 — stockmc.xueqiu.com/202604/600584_20260410_UBW0.pdf
  • 来源：JCET Releases 2025 Annual Report, Posts Record High Full-Year Revenue and Higher Profit Before Tax — JCET/PR Newswire — 2026-04-09 — www.prnewswire.com/news-releases/jcet-releases-2025-annual-report-posts-record-high-full-year-revenue-and-higher-profit-before-tax-302738504.html
  • 来源：江苏长电科技股份有限公司 2024 年年度报告 — 长电科技/公开公告 — 2025-04-21 — www.100est.com/res/financial-report/r2024/SH600584_202504201659431636.pdf
  • 来源：江苏长电科技股份有限公司 2026 年第一季度报告 — 长电科技/雪球公告镜像 — 2026-04-29 — stockmc.xueqiu.com/202604/600584_20260429_1ISA.pdf
  • 来源：创新提效成果显现，长电科技 2026 年一季度归母净利润同比增长 42.7% — JCET/PR Newswire — 2026-04-28 — www.prnasia.com/story/531022-1.shtml
  • 来源：Amkor Technology 2025 Form 10-K — Amkor/SEC — 2026 — www.sec.gov/Archives/edgar/data/1047127/000119312526140294/d94485dars.pdf
  • 来源：ASE Technology 2025 revenue release summary — ASE / Grafa repost — 2026 — grafa.com/en/news/united-states/ase-tech-record-revenue-2025
  • 来源：江苏长电科技股份有限公司 2025 年第一季度报告 — 长电科技/巨潮资讯 — 2025-04-29 — static.cninfo.com.cn/finalpage/2025-04-29/1223363992.PDF
  • 来源：江苏长电科技股份有限公司 2025 年半年度报告 — 长电科技/巨潮资讯 — 2025-08-21 — static.cninfo.com.cn/finalpage/2025-08-21/1224525817.PDF
  • 来源：600584 2026-05-28 日 K 收盘行情 — 东方财富 Push2His API — 2026-05-28 — push2his.eastmoney.com/
  • 来源：长电科技 2025 年三季报与四季度经营数据转述 — 新浪财经/财报公告转述 — 2025-10-23 / 2026-04-10 — finance.sina.com.cn/stock/aiassist/yjbg/2025-10-23/doc-infuwsqi6895665.shtml
  • 来源：ASE Technology Holding FY2025 Results — ASE / PR Newswire — 2026-02 — www.prnewswire.com/news-releases/ase-technology-holding-co-ltd-reports-its-unaudited-consolidated-financial-results-for-the-fourth-quarter-and-the-full-year-of-2025-302679779.html
  • 来源：TSM / ASX Stock Price & Overview — StockAnalysis — accessed 2026-05-28, close 2026-05-27 16:00 EDT — stockanalysis.com/
  • 来源：AMKR Stock Price & Overview — StockAnalysis — accessed 2026-05-28, close 2026-05-27 16:00 EDT — stockanalysis.com/stocks/amkr/
  • 来源：通富微电 2025 收入、利润率与 PE 转述 — 公开财经/券商转述，原始年报待补 — 2026 — [未核实 — 待补 A/B 源]
  • 来源：华天科技 2025 收入、利润率与 PE 转述 — 公开财经/媒体转述，原始年报待补 — 2026 — [未核实 — 待补 A/B 源]
  • 来源：江苏长电科技股份有限公司 2025 年年度报告摘要 — 长电科技/新浪财经公告 — 2026-04-10 — money.finance.sina.com.cn/corp/view/vCB_AllBulletinDetail.php?id=12075299&stockid=600584
  • 来源：TSMC 2025 Annual Report Website — TSMC — 2026 — investor.tsmc.com/static/annualReports/2025/english/index.html

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