浪潮信息

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1. 投资摘要

• 浪潮信息是中国服务器与 AI 服务器规模龙头之一，FY2025 营业收入 1,647.82 亿元、同比 +43.25%，归母净利 24.13 亿元、同比 +5.20%，扣非净利 20.81 亿元、同比约 +11%。12
• 服务器产品 FY2025 收入约 1,546.05 亿元、同比 +47.69%，占收入 93.82%；这使公司成为 AI 服务器需求最直接的 A 股收入弹性标的之一。2
• 主要矛盾是“收入高增、毛利低位”：FY2025 综合毛利约 80.47 亿元、毛利率 4.88%，较 2024 年约 6.85% 下降，说明 GPU 服务器、CSP 大单和原材料涨价把利润留给上游芯片/内存更多。2
• 2026Q1 收入同比下降 24.30%，归母净利 6.05 亿元、同比 +30.74%，毛利率约 6.64%、净利率约 1.71%；收入波动反映项目交付节奏，利润改善反映 mix 和费用控制。34
• 若提到 NVIDIA GPU 供给，使用字典锁定值：NVIDIA FY27Q1 Data Center revenue US$75.2B、Data Center networking US$14.8B [NVDA]，不能把浪潮信息服务器收入简单等同于 NVIDIA GPU 收入。

2. 产业链位置

浪潮信息位于 AI 产业链的服务器整机、集群系统和数据中心基础设施层。上游是 GPU/CPU、HBM/DRAM、SSD、网卡、交换机、PCB、电源和散热；下游是互联网 CSP、运营商、金融、政企和科研客户。公司收入高度集中在服务器硬件，利润率受上游芯片和存储价格、下游大客户议价共同挤压。

与中科曙光相比，浪潮信息规模大约 11 倍，FY2025 收入 1,647.82 亿元对 149.64 亿元，但毛利率约 4.88% 对 30.58%；与联想 ISG 相比，浪潮信息更偏中国市场和本土供应链，联想 FY25/26 ISG 收入 US$19.2B、已实现全年盈利并有全球 CSP 客户。256

3. AI 相关收入拆解（季度桥 + 公式）

口径	FY2024	FY2025	2026Q1	公式 / 判断
集团收入	约 1,150 亿元	1,647.82 亿元	待补官方表；同比 -24.30%	年报 / 一季报13
服务器产品	约 1,046.14 亿元推算	1,546.05 亿元	未单列	服务器收入 × AI 服务器占比；AI 占比未披露2
存储交换等	约 100.5 亿元推算	97.71 亿元	未单列	AI 集群配套但不等同 AI 收入2
其他产品	约 2.95 亿元推算	4.05 亿元	未单列	体量较小2
归母净利	22.94 亿元推算	24.13 亿元	6.05 亿元	FY2025 +5.20%；2026Q1 +30.74%13
经营现金流	约 0.75 亿元推算	54.53 亿元	同比骤降，待补官方数	FY2025 同比大幅修复，Q1 回落13

AI 收入代理公式：AI 服务器收入 ≈ 服务器产品收入 × GPU/加速卡服务器占比 × 已验收比例。由于公司没有披露 AI 服务器收入、GPU 台数、单客户收入，本页只把服务器产品收入作为 AI 相关上限代理。

4. 核心产品（含收入贡献）

产品 / 平台	定位	收入贡献	AI 驱动	状态	证据
AI 服务器	GPU/AI 加速卡训练与推理服务器	未单列，计入服务器产品	大模型训练、推理集群	规模交付	12
通用服务器	x86 / ARM / 国产 CPU 服务器	服务器产品 1,546.05 亿元的一部分	云计算、企业 IT 更新	成熟量产	2
整机柜 / 集群系统	rack-scale 系统交付	未单列	高密度 AI 机柜和集群交付	量产	1
存储与交换产品	存储服务器、交换机等	FY2025 97.71 亿元	AI 数据吞吐与网络配套	量产	2
软件与管理平台	集群管理、运维、调度	未单列	降低集群运维复杂度	商用	1

5. 上游供应商 / 下游客户

环节	关键变量	对收入影响	对毛利 / 现金流影响	来源
NVIDIA / AMD / 国产 AI 芯片	GPU 供给、交付节奏	决定 AI 服务器可出货量	GPU 占 BOM 高，毛利空间薄	1
DRAM / HBM / SSD	存储价格	影响服务器 ASP 与交付成本	价格上涨压缩毛利率	12
网卡 / 交换机	高速互联	决定集群级方案价值量	网络缺货导致验收延迟	1
CSP / 互联网客户	大单采购与验收	拉动收入高增	客户议价强，毛利低	2
政企 / 运营商	国产化与算力中心	提供多元需求	回款周期影响现金流	13

6. 同业硬指标对比表

公司	相关业务收入	同比增速	毛利率	净利率	FCF / OCF 质量	客户集中度	技术代际	估值口径	反证条件
浪潮信息	FY2025 服务器 1,546.05 亿元	+47.69%	集团 4.88%	1.46%	OCF 54.53 亿元	CSP/运营商集中，比例待披露	AI 服务器 / rack-scale	SZ 2026-05-28 收盘待复核	服务器增速 <20%
中科曙光	FY2025 149.64 亿元	+13.81%	30.58%	14.42%	OCF 13.13 亿元	政企/科研	国产高端计算	SH 待复核	毛利率 <27%
联想 ISG	FY25/26 US$19.2B	+32%	集团 15.4%	集团 2.3%	待补	全球 CSP / 企业	GB300 NVL72 / Neptune	HK 待复核	ISG 转亏
Dell ISG	AI server backlog / shipment 待补	高增	中低双位数	待补	待补	CSP 集中	NVIDIA rack	美股 C 级	backlog 下降
Supermicro	FY2025 收入待补	高波动	低双位数	待补	待补	CSP 集中	DLC rack	美股 C 级	毛利 <10%
华勤技术	数据中心未单列；集团 1,714.37 亿元	+56.02%	7.97%	2.39%	OCF 承压	全球头部客户	ODM AI 服务器	SH 待复核	数据中心收入低于百亿

7. 护城河

1. 规模交付能力：FY2025 服务器收入 1,546.05 亿元，是中国市场少数能承接大型 AI/CSP 集群订单的整机厂。2
2. 产品线完整：AI 服务器、通用服务器、存储、交换和集群管理覆盖数据中心主要硬件栈。1
3. 客户认证：大型 CSP、运营商和政企客户认证周期长，稳定供应商更容易获得后续扩容订单。1
4. 现金流修复：FY2025 经营现金流 54.53 亿元，相比 2024 年低基数大幅改善，说明高收入规模没有完全转化为应收风险。1
5. 反向护城河薄弱点：毛利率 4.88% 表明硬件集成环节议价能力有限，上游 GPU/内存和下游客户都可能挤压利润。2

8. 财务质量（近 4-6 季度）

季度	收入	同比增速	毛利率	GAAP 净利	经营利润 / 扣非净利	FCF / OCF	FCF margin	质量判断
FY2025	1,647.82 亿元	+43.25%	4.88%	24.13 亿元	扣非 20.81 亿元	OCF 54.53 亿元	3.3%	高收入、低毛利、现金流修复12
2025H2	待补	待补	5.20%	待补	待补	待补	待补	毛利率较全年略高但仍低2
2025Q4	待补	待补	4.82%	待补	待补	待补	待补	年末交付但毛利承压2
2026Q1	待补；同比 -24.30%	-24.30%	6.64%	6.05 亿元	待补	同比下降，待补	待补	收入波动，利润率改善34

9. 业绩传导路径

AI 模型训练 / 推理需求
  -> GPU / 国产加速卡供给
  -> AI 服务器订单
  -> 整机柜 / 集群验收
  -> 服务器收入
  -> 毛利率 4%-7% 区间 × 费用率
  -> 扣非净利和经营现金流

可算模型：若 2026E 收入 1,850 亿元、毛利率 5.5%、期间费用率 3.3%、税率 15%，归母净利约 34.6 亿元；若收入仅 1,600 亿元、毛利率 4.8%，归母净利可能回落至 24-27 亿元区间。

10. 情景观察表

情景	服务器硬件变量	存储交换 / 软件变量	净现金观察	使用边界
压力情景	净利 25 亿元	净利 3 亿元	20 亿元	仅用于解释利润弹性，不推导市值或股价
中性情景	净利 33 亿元	净利 4 亿元	25 亿元	情景假设需随年报、一季报和订单交付复核
乐观情景	净利 45 亿元	净利 5 亿元	30 亿元	不作为证券交易依据或价格预测

估值纪律：本页只讨论经营变量和产业链传导，不生成价格目标、交易方向或证券评级。硬件服务器利润弹性应随毛利率、现金流质量和上游供给变化复核。

11. 催化（4-6 条带时点）

1. [已发生] 2026-04-11，公司披露 FY2025 年报，收入 1,647.82 亿元、服务器收入 1,546.05 亿元。12
2. [已发生] 2026-04-30，公司披露 2026Q1 业绩，收入同比 -24.30%，归母净利同比 +30.74%。3
3. [指引] 2026Q2-Q4，若 AI 服务器交付恢复，全年收入增速可重新回到双位数。
4. [行业预测] 2026 年中国 AI 服务器需求由训练转向训练 + 推理，整机柜、存储和网络配套价值量上升。
5. [供应链估算] 2026H2，若 GPU/HBM 供给改善且内存涨价趋缓，毛利率有望维持在 6% 左右。

12. 核心风险（4-6 条带情景）

1. 毛利率风险：若 FY2026 毛利率低于 4.8%，即使收入增长，净利也可能低于 30 亿元。2
2. 项目节奏风险：2026Q1 收入同比 -24.30%，说明大项目验收节奏可造成季度波动。3
3. 上游涨价风险：GPU、HBM、DRAM 和 SSD 涨价会优先压缩整机厂利润。
4. 客户集中与议价风险：CSP 大单拉动收入，但议价强，可能造成“收入增长、利润不增长”。2
5. 现金流风险：Q1 经营现金流同比下降，若存货与应收扩张，会削弱 FY2025 现金流修复的可信度。3

13. 跟踪指标

频率	指标	判断阈值	数据来源
每季度	服务器收入增速	低于 +20% 说明 AI 订单放缓	年报 / 半年报
每季度	毛利率	低于 5% 为利润反证	季报
每季度	扣非净利率	低于 1.2% 说明规模未转利润	季报
每季度	OCF / 收入	低于 2% 且库存上升为现金流风险	现金流量表
半年	AI 服务器产品发布 / 大客户案例	缺少新一代整机柜案例为技术反证	公司公告

14. 最新事件（含分级）

1. [已发生] 2026-04-11，浪潮信息披露 FY2025 年报，营业收入 1,647.82 亿元、归母净利 24.13 亿元，A 级。1
2. [已发生] 2026-04-11，年报摘要和券商解读显示服务器产品收入 1,546.05 亿元、占总收入 93.82%，B/C 级辅助，需以年报分部表复核。2
3. [已发生] 2026-04-30，公司披露 2026Q1 报告，收入同比 -24.30%、归母净利 6.05 亿元，A 级。3
4. [行业预测] 2026 年，AI 服务器需求继续增长但整机毛利受价格竞争和内存涨价压制。
5. [供应链估算] 2026H2，GPU 供给改善将提高交付，但也可能加剧整机价格竞争。

15. 来源

• 来源：浪潮电子信息产业股份有限公司 2025 年年度报告 / 摘要 — 浪潮信息 / 巨潮资讯 — 2026-04-11 — paper.cnstock.com/html/2026-04/11/content_2198914.htm
• 来源：浪潮信息 2025 年报解读：服务器产品收入与毛利率 — 新浪财经 / 券商研报转载 — 2026-04 — stock.finance.sina.com.cn/stock/go.php/vReport_Show/kind/search/rptid/830804795604/index.phtml （C，分部数据待年报表复核）
• 来源：浪潮电子信息产业股份有限公司 2026 年第一季度报告 — 深交所披露 — 2026-04-30 — disc.static.szse.cn/disc/disk03/finalpage/2026-04-30/70d730a7-b368-4b75-9350-8a2455851718.PDF
• 来源：浪潮信息 2026Q1 点评：毛利率 / 净利率 — 新浪财经研报转载 — 2026-05 — stock.finance.sina.com.cn/stock/go.php/vReport_Show/kind/search/rptid/831287836527/index.phtml
• 来源：Lenovo FY2025/26 Q4 and full-year results — Lenovo Investor Relations — 2026-05-22 — investor.lenovo.com/en/financial/results/press_2526_q4.pdf
• 来源：中科曙光 2025 年年度报告 — 中科曙光 — 2026-04-15 — stockmc.xueqiu.com/202604/603019_20260415_7K80.pdf

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