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ZS 下层 13F 滞后披露

738 家机构在拿 ZS，先看主动钱和持有人名单

ZS 卡在 下层：先看谁在用真金买、conviction 多重、硬数据跟上没。 谁在买？↓

产业链 15 段深研保留在公司卫星页： 打开 Zscaler 产业链深析 →

这页只展示已入库公开披露，缺字段不补故事。

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五源研判 · 本季最该知道的一件事

Zscaler · Zscaler 还没被共识完全扫到——这恰是需要优先核验的位置。下面把 13F 共识、本季资金动作、财报与反证阈值交叉起来，看聪明钱有没有在它身上留下早期脚印。

13F 共识广度738 家机构持有、约占全市场申报机构 8%
本季动作本季 ▼32 家减持
财报质量毛利率 76.9%、营业利润率 -4.8%
产业链位置在 AI 产业链上依赖谁、被谁依赖、和谁竞争（见下方深析）
反证阈值什么公开信号会推翻当前叙事？（反证阈值·非预测）

五源交叉 = 竞品单源（纯财务 / 纯 13F）给不出的组合。只整理公开披露事实，不预测价格、不做买卖建议。

$2.7B 营业收入 · FY2025 ▲+23% YoY
$-41.5M 净利润 · FY2025 ▼28% YoY
$-0.27 摊薄 EPS · FY2025 ▼31% YoY
$972.5M 经营现金流 · FY2025 ▲+25% YoY
FY 财报 · SEC XBRL · 同比上一财年
五源汇一 · 标的页

ZS 卡在 AI 产业链哪一段，谁在高权重配置它

五源汇一：AI 产业链节点定位 + 13F 聪明钱共识 + 多源披露信号 + 实物产能印证 + 财报。免费给一层原料；完整多季 diff、全量披露与异动告警锁在雷达通。

① AI 产业链节点 下层

它在 AI 产业链被定位为 下层，用来判断上游瓶颈、下游需求与资金动作是否互相印证。

② 谁配得最重 真聪明钱在下方

共识广度见上方「共识 & 拥挤」；下方"重仓信念"看真聪明钱在重仓。

③ 硬证据 8 年三大报表

最新财年营收 $2.7B；完整三大报表 + 季度桥 + 实物产能在上方逐项摊开，替这只票验真，不补写未知。

独家资金信号 · 内部人 / 举牌 / 做空 / 期权 / 基金多空 / 专利

13F 之外，这些线上的钱也在动

SEC Form4 内部人买卖、13D-G 举牌、做空与逼空、期权情绪、基金多空、专利被引护城河——全是已入库真数据，没有的不占位。

1.23 天做空回补天数做空环比 ▲+8.4%
12,067,282做空股数截至 2026-05-29
0.75Put/Call 比16 到期 · 2026-06-19
0专利被引总数技术影响力 / 护城河
100交割失败(FTD)截至 2026-05-29

内部人交易 · SEC Form 4

卖出
BEER JAMES ADirector
177 股 @ $153.53 2026-03-18
卖出
Geller AdamOfficer; Chief Product Officer
2,094 股 @ $153.53 2026-03-18
卖出
Judge RajDirector,Officer; EVP, Corp. Strategy & Ventures
2,488 股 @ $156.59 2026-03-17
卖出
Rich Michael J.Officer; CRO and President of WW Sales
3,147 股 @ $156.59 2026-03-17
卖出
Schlossman RobertOfficer; Chief Legal Officer
2,263 股 @ $156.59 2026-03-17
卖出
RUBIN KEVINOfficer; Chief Financial Officer
1,682 股 @ $156.59 2026-03-17
卖出
Chaudhry Jagtar SinghDirector,Officer,TenPercentOwner; CEO & Chairman
1,941 股 @ $156.59 2026-03-17
卖出
Geller AdamOfficer; Chief Product Officer
1,485 股 @ $156.59 2026-03-17

13D-G 举牌

先锋领航SC 13G/A2026-03-27
先锋领航SC 13G/A2025-10-31
先锋领航SC 13G/A · 6.0%2024-02-13
Chaudhry Jagtar SinghSC 13G/A · 9.0%2024-02-12
Mangal AjaySC 13G/A · 9.0%2024-02-12
Mangal AjaySC 13G/A · 9.0%2023-02-14

基金持仓 · 多空

American Century Mutua…Long · $244.0M · 0.9%
Federated Hermes Equit…Long · $90.1M · 1.6%
富达Long · $72.7M · 0.2%
American Century Mutua…Long · $52.2M · 0.8%
American Century Mutua…Long · $46.8M · 0.8%
Nicholas FundLong · $44.5M · 1.1%
实物层 · 季度财报桥 / 产能 / 电力 / GPU价

观点之外，硬数据有没有跟上

产能、电力、GPU 价、季度财报真值等已物化硬事实，替这只票的叙事验真。只列已入库真数据。

产能 PPE资本开支

$17.3M / YoY +1.7% · 2025-10-31

SEC XBRL
真财报 · SEC XBRL 标准化三大报表

ZS 完整三大报表 · FY2018–FY2025 共 8 个财年

损益表 / 资产负债表 / 现金流量表逐年真值——科目标准化、跨公司可比，来源 SEC XBRL，缺失项显示 —，不估算填充。

营业收入成长 · FY2018→FY2025
$190.2MFY2018
$302.8MFY2019
$431.3MFY2020
$673.1MFY2021
$1.1BFY2022
$1.6BFY2023
$2.2BFY2024
$2.7BFY2025

利润表

科目（USD）FY2018FY2019FY2020FY2021FY2022FY2023FY2024FY2025
营业收入 $190.2M$302.8M$431.3M$673.1M$1.1B$1.6B$2.2B$2.7B
营业成本 $37.9M$59.7M$95.7M$150.3M$242.3M$362.8M$477.1M$618.2M
毛利 $152.3M$243.2M$335.5M$522.8M$848.7M$1.3B$1.7B$2.1B
研发费用 $39.4M$62.0M$97.9M$174.7M$289.1M$349.7M$499.8M$672.5M
营业利润 $-34.6M$-35.3M$-114.0M$-207.8M$-327.4M$-234.6M$-121.5M$-128.5M
净利润 $-33.6M$-28.7M$-115.1M$-262.0M$-390.3M$-202.3M$-57.7M$-41.5M
摊薄 EPS ———$-1.93$-2.77$-1.40$-0.39$-0.27

资产负债表

科目（USD）FY2018FY2019FY2020FY2021FY2022FY2023FY2024FY2025
总资产 $447.8M$604.2M$1.8B$2.3B$2.8B$3.6B$4.7B$6.4B
现金及等价物 $135.6M$78.5M$141.9M$275.9M$1.0B$1.3B$1.4B$2.4B
存货 ————————
应收账款 $61.6M$93.3M$147.6M$257.1M$399.7M$582.6M$736.5M$992.2M
固定资产净额 $19.8M$41.0M$111.9M$152.9M$233.0M$313.0M$472.9M$633.1M
长期负债 ——$861.6M$913.5M$968.7M$1.1B$1.1B—
留存收益 $-196.1M$-224.5M$-339.6M$-601.6M$-991.9M$-1.1B$-1.1B$-1.2B

现金流量表

科目（USD）FY2018FY2019FY2020FY2021FY2022FY2023FY2024FY2025
经营现金流 $17.3M$58.0M$79.3M$202.0M$321.9M$462.3M$779.8M$972.5M
资本开支 $13.4M$25.5M$43.1M$48.2M$69.3M$97.2M$144.6M$164.3M
折旧摊销 ————————
股权激励 $11.2M$46.4M$121.4M$258.5M$409.6M$444.8M$527.7M$661.4M
回购 $3.8M$22,000$0$0————
分红 ————————
关键比率 & 估值 · 研判语言

ZS 贵不贵、赚钱质量如何 · 近 5 财年

估值倍数 + 回报率 + 利润率 + 增长 + 偿债——把原始报表翻译成可研判的比率，客观事实陈列，不给目标价/买卖建议。

指标FY2021FY2022FY2023FY2024FY2025
市盈率 P/E —————
市销率 P/S 47.5×20.0×14.4×12.4×16.5×
市现率 P/FCF 208.0×86.5×63.7×42.2×54.6×
EV 倍数 —————
毛利率 77.7%77.8%77.6%78.0%76.9%
净利率 -38.9%-35.8%-12.5%-2.7%-1.6%
FCF 利润率 22.9%23.2%22.6%29.3%30.2%
ROIC -13.6%-19.3%-12.3%-14.6%-7.2%
ROE -49.5%-68.1%-27.9%-4.5%-2.3%
营收增速 YoY 56.1%62.1%48.2%34.1%23.3%
流动比率 2.571.991.881.092.01
负债权益比 1.821.821.670.970.05
来源 SEC XBRL 派生
风险 & 反证 · 什么会推翻它

多头之外，先看空头与反证阈值

研究要两面都看：下面是客观风险信号与"会推翻当前叙事"的反证阈值——只列事实，不预测、不构成买卖建议。

估值参照 · P/SP/S 16× · 低于近年均值

当前 P/S 相对自身近年均值（22×）低于（盈利史短，用市销率更可比）；贵贱自行判断，不给目标价。

本季动作▼32 家

机构数本季净变化——配合下方反证阈值一起看，是不是有人在提前撤。

什么公开信号会推翻当前叙事？（反证阈值·非预测）
  • Zscaler新发布的AI Broker、Endpoint AI Security或AI Access Graph缺少大型企业生产案例，说明Agentic AI安全叙事仍停留在营销
  • 主要SSE/SASE评测或客户迁移案例显示Palo Alto、Netskope、Cloudflare在DLP、性能或部署体验上持续替代Zscaler
  • Microsoft、Google或OpenAI把企业AI访问控制和DLP深度内置到原生套件，客户不再需要独立AI安全网关
  • Zscaler发生全球服务可用性或代理性能重大事故，导致客户重新评估全流量云代理架构的单点风险
  • 企业AI应用大量转向本地小模型、端侧推理或私有网络内调用，Zscaler对生成式AI流量的可见性显著下降
  • 公开客户反馈集中指向DLP误报、SSL解密体验、延迟或部署复杂度，导致扩展购买和平台化整合放缓
🔒 雷达通 · 完整反证阈值 还有 4 条会推翻当前算力叙事的硬触发点（带数据阈值） 盯住这些反证信号 = 知道它什么时候该被重新评估，而不是事后才反应。 看完整方案↓
产业逻辑深析 · 财报 / 产业链位置 / 产品 / 同业 / 误读纠偏

硬数据之外，再把 ZS 拆到投研级

真财报全档 + 收入结构 + 产业链上下游 + 产品业务 + 同业对照 + 误读纠偏 + 反证阈值——只整理已入库真数据，不补写未知、不给估值/目标价/买卖建议。

US$2.7B
FY2025 FY 收入
SEC XBRL companyfacts
76.9%
毛利率 GM
FY2025 FY
-4.8%
营业利润率 OPM
FY2025 FY
US$808.2M
自由现金流 FCF
FY2025 FY
✓聪明钱看点
  • AI Broker、AI Access Graph和Endpoint AI Security是否被大型企业纳入生产策略，而非仅做AI应用发现
  • ZIA/ZPA客户是否继续加购DLP、ZDX、Workload和AI安全模块，验证平台化而非单点代理价值
  • 与Okta、CrowdStrike、Microsoft、AWS等生态伙伴的联合方案是否能覆盖用户、设备、工作负载和Agent身份
  • 客户对SSL检查延迟、DLP误报、数据驻留和日志成本的反馈是否改善，决定全流量云代理扩张上限
⚠口径风险
  • Zscaler公开披露通常按平台和订阅口径呈现，AI安全新产品独立收入与采用率未充分拆分
  • SASE/SSE市场竞争激烈，客户采购常受现有防火墙、身份、EDR和云厂商折扣捆绑影响
  • 财报、持有人和雷达块未接入本文件，本文不伪造任何收入、利润、13F或目标价数字
  • Agentic AI安全仍是早期市场，企业标准、身份模型、责任边界和审计要求可能快速变化

SEC XBRL companyfacts · FY2025 FY
  • ✓FY2025 FY 毛利率 76.9%，毛利 US$2.1B
  • ✗FY2025 FY 营业利润率 -4.8%，营业利润 -US$128.5M
  • ✗FY2025 FY 净利率 -1.6%，净利润 -US$41.5M
  • ✓FY2025 FY FCF US$808.2M
毛利率 GM 76.9%

AI 收入结构

集团收入趋势 · US$M
FY2025Q2FY2025Q3FY2025Q1FY2026Q2FY2026Q3FY2026Q1FY2026Q2FY2026Q3

Zscaler在AI产业链依赖谁、被谁依赖、和谁竞争？

上游 / 下游 / 竞品
上游
  • Amazon Web Services
  • Microsoft
  • Okta
  • CrowdStrike
  • OpenAI
  • ServiceNow
下游
  • Siemens
  • General Electric
  • Takeda
  • Hilton
  • WPP
  • U.S. Federal Government
竞品
  • Palo Alto Networks
  • Netskope
  • Cloudflare
  • Cisco
  • Fortinet

Zscaler靠哪些产品/平台支撑收入？

含收入贡献 / 量产状态

Zscaler Internet Access

ZIA

云安全互联网网关，提供SWG、SSL检查、CASB、DLP、沙箱和威胁防护

收入贡献核心订阅产品，承担用户到互联网和SaaS流量安全检查收入角色
量产成熟度
量产

Zscaler Private Access

ZPA

零信任私有应用访问，替代VPN并按身份、设备和应用粒度授权

收入贡献核心订阅产品，支撑远程办公、并购整合和私有应用迁移
量产成熟度
量产

Zscaler Digital Experience

ZDX

用户体验监控，分析终端、网络、SaaS和Zscaler路径中的性能问题

收入贡献平台加购模块，降低云代理性能争议并增强运维可见性
量产成熟度
量产

Zscaler Data Protection

DLP/CASB/浏览器隔离组合

敏感数据发现、分类、策略控制、文件和生成式AI提示词/响应保护

收入贡献AI时代重要增量模块，围绕数据外泄、合规和SaaS治理扩展客单价
量产成熟度
量产

Zscaler AI Security

AI Broker/AI Access Graph/Endpoint AI Security

治理员工和AI Agent访问数据、系统和设备行为，提供AI应用发现、策略和风险图谱

收入贡献新增长叙事产品，承接生成式AI和Agentic AI带来的新安全预算
量产成熟度
路线披露/导入

Zscaler Workload Communications

工作负载零信任

云工作负载到互联网、SaaS、私有应用和其他工作负载的零信任连接与微分段

收入贡献把平台从员工访问扩展到云原生应用和AI工作负载，增加企业平台化空间
量产成熟度
量产/持续扩展

US$M · SEC XBRL companyfacts · FY2026Q3
口径FY2026Q3FY2026Q1FY2026Q2FY2026Q3
收入 678.034788.112815.751850.475
毛利 522.056603.359624.491657.823
营业利润 -25.411-36.362-51.773-29.64
净利润 -4.125-11.615-34.312-13.883
FCF —430.969——

缺失期项以 — 表示，未用估算填充。

供应链上每个环节的上行/下行情景是什么？

·

身份上下文·Okta/Microsoft Entra

依赖依赖SAML、OIDC、SCIM、设备姿态、用户组、特权账号和AI Agent身份映射

↑企业把人类用户、服务账号和AI Agent统一纳入身份治理，Zscaler策略引擎可做更细粒度访问控制
↓身份源数据混乱或Agent无明确身份边界，会削弱零信任策略效果并增加误拦截

终端遥测·CrowdStrike/Microsoft Defender

依赖依赖EDR风险分数、进程行为、设备合规状态和实时威胁情报

↑端点风险与Zscaler访问策略联动，AI Agent或用户异常行为可被即时降权、隔离或阻断
↓终端覆盖不足或遥测延迟会让Zscaler只能看到流量，难以判断本地Agent和浏览器扩展风险

SaaS与生成式AI应用·OpenAI/Microsoft/Google

依赖依赖API、浏览器隔离、CASB连接器、DLP分类和提示词/响应内容检测

↑企业允许员工使用ChatGPT、Copilot、Gemini和内部模型时，Zscaler可成为统一AI访问网关和数据防泄漏层
↓若AI应用采用端到端加密、本地执行或绕过企业代理，Zscaler可见性和策略执行能力下降

云与私有应用连接·AWS/Azure/GCP

依赖依赖私有应用连接器、云工作负载身份、微分段和东西向流量策略

↑AI工作负载访问数据库、对象存储和内部API增多，Zscaler Private Access和Workload Communications需求上升
↓客户若采用云厂商原生安全栈或服务网格完成访问控制，Zscaler在工作负载侧的增量空间被压缩

数据保护·DLP/CASB/浏览器隔离

依赖依赖内容识别、敏感数据分类、OCR、文件指纹、UEBA和浏览器级控制

↑AI提示词、文件上传和Agent调用成为数据外泄新路径，Zscaler DLP和Browser Isolation价值提升
↓DLP误报高或分类不准会影响员工体验，客户可能只在高风险部门局部部署

安全运营·ServiceNow/Splunk/SIEM

依赖依赖日志管道、SOAR剧本、事件工单和跨系统风险评分

↑Zscaler日志与SIEM/SOAR闭环后，企业可把AI Agent访问事件纳入自动化调查和响应
↓日志成本、数据驻留和告警噪声过高会限制客户把全量AI流量送入分析平台

谁在公开披露里持有 ZS？

完整历史 = Pro
持有主体披露市值权重来源 · as_of
B BlackRock, Inc.
US$1.2B 0.0% SEC 13F · 2026-03-31
V VANGUARD PORTFOLIO MANAGEMENT LLC
US$832.0M 0.0% SEC 13F · 2026-03-31
V VANGUARD CAPITAL MANAGEMENT LLC
US$653.9M 0.0% SEC 13F · 2026-03-31
F FIRST TRUST ADVISORS LP
US$493.6M 0.4% SEC 13F · 2026-03-31
G GOLDMAN SACHS GROUP INC
US$440.5M 0.1% SEC 13F · 2026-03-31
S SUSQUEHANNA INTERNATIONAL GROUP, LLP
US$417.2M 0.0% SEC 13F · 2026-03-31
A ARK ARKF
US$197.4K 0.0% ARK日频 · 2020-12-21

和主要同业的定位差在哪？

· 2026-06-24
公司定位关键差异
ZscalerZscaler
 云原生Zero Trust Exchange和SSE平台 从用户、设备、工作负载到AI Agent的内联代理架构，强在全流量检查、DLP和私有应用零信任访问
Palo Alto NetworksPalo Alto Networks
 网络安全平台+Prisma SASE 防火墙、Cortex、Prisma和Unit 42形成全栈安全平台；Zscaler更纯云代理和零信任访问导向
NetskopeNetskope
 SSE/CASB/DLP数据安全平台 以云应用语义、DLP和NewEdge网络见长；Zscaler优势在大型企业零信任迁移和ZPA/ZIA规模
CloudflareCloudflare
 全球边缘网络+Cloudflare One 边缘性能、开发者网络和成本捆绑强；Zscaler更强调深度安全检查、企业DLP和私有访问成熟度
CiscoCisco
 企业网络与安全组合 Duo、Umbrella、Secure Access和网络客户基础强；Zscaler在云原生SSE和去VPN架构上更专注
FortinetFortinet
 防火墙/SD-WAN/SASE一体化 硬件、渠道和分支网络强；Zscaler差异在无需传统边界设备的云交换架构

什么公开信号会推翻当前叙事？（反证阈值·非预测）

产业链
  • ⚠Zscaler新发布的AI Broker、Endpoint AI Security或AI Access Graph缺少大型企业生产案例，说明Agentic AI安全叙事仍停留在营销
  • ⚠主要SSE/SASE评测或客户迁移案例显示Palo Alto、Netskope、Cloudflare在DLP、性能或部署体验上持续替代Zscaler
  • ⚠Microsoft、Google或OpenAI把企业AI访问控制和DLP深度内置到原生套件，客户不再需要独立AI安全网关
  • ⚠Zscaler发生全球服务可用性或代理性能重大事故，导致客户重新评估全流量云代理架构的单点风险
  • ⚠企业AI应用大量转向本地小模型、端侧推理或私有网络内调用，Zscaler对生成式AI流量的可见性显著下降
  • ⚠公开客户反馈集中指向DLP误报、SSL解密体验、延迟或部署复杂度，导致扩展购买和平台化整合放缓
🔒 雷达通 · 完整产业逻辑深析 财报全档 · 收入结构 · 产业链上下游 · 同业对照 · 误读纠偏 · 反证阈值 ZS 的投研级深析全文锁在雷达通——这是单看任何一个数据源都拼不出的一页。 看完整方案↓
主动 vs 被动

撇开指数规则，真正主动选它的是谁

不是所有“机构持有”都等于主观判断 —— 已剔除被动指数类申报，下面按主动持仓规模列出真正主观选它的机构。

—

重仓信念

谁把它当成组合里的主菜

这块不看绝对金额，只看它占某家组合的比例：权重越高，越能看出“重仓集中度”。

规模达标的真机构里暂无满足权重门槛者；见左侧主动名单与下方完整持有人榜。

只取规模 ≥ $1B、且该股占其组合权重 < 50% 的真机构（剔除空壳与单票异常集中），按权重列前 5 高 —— 越高越像主动配置，不只是“持有”。

持有人榜

谁真的在表里，前 10 家先给你看

这块告诉你持有人结构：金额最大的往往是大平台，组合权重高的才更像 conviction。完整名单在完整方案中展开。

机构披露市值股数组合占比Top10source / as_of
共识强度 & 拥挤度

它有多被共识、又有多拥挤

共识强度看多少聪明钱重叠持有它；拥挤度看客观持仓集中度与流动性，不表达方向判断。

共识强度 1/6 738 家持有 · 占全市场 8.4%
◆ 解锁完整研究 · 越往上覆盖越广

Zscaler · 完整透视雷达解锁

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1,149家公司 · 深度页
713家 AI 产业链机构 · 深度追踪
427只标的 · 透视雷达
24产业链节点 · 13 赛道
nvdatsmavgoamdasmlamatmumrvlarmcohrliteaxtiaehralabanetamkraeisadiklaclrcxterintcqcomsmcifncamtvrtmtsigfsasxarryaclsacmrapldappgooglmsftmetatsladellhpepltrsnpscdnsmpwrpiformontolsccsitmaaoiakamstxwdcpstgddognetsnowcrwdpanwnoworclibmcrmadbekeysenphneecegvstgevetn
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  • 先评估覆盖 · 再单独立项：你点名一个对象——一个人（投资人 / 机构 / 分析师 / 高管）或一家公司 / 标的——我们先评估其公开数据覆盖与可采源，确认能追踪后单独立项、架设专属投研席位；踪迹不足会直说做不了，不硬凑。
  • 按对象适用性启用机构级方法：13F 持仓 · Form4 内部人 · 13D-G 举牌 · 公开发声 · 跨源交叉验证 · 命中率台账——适用于 SEC 可覆盖对象；不适用的项以替代证据或缺口说明如实交付，与追踪 43 位聪明钱同一条投研流水线。
  • 持续盯守 · 证据可回溯：人工 / 半自动每周投研简报 + 重大信号经人工确认后工作日提醒 + 证据链归档（本地 JSON / Markdown / SEC 链接），可回溯复盘「当时凭什么这么判」。
  • 只对你一人开放：追踪口径、提醒规则、交付形式按你的决策需求定制；不进公共库、不共享。
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